（報(bào)告出品方/：華泰證券，沈娟）
1 行業(yè)格局：兩大賽道+精品區(qū)域，優(yōu)質(zhì)銀行崛起銀行迎來精細(xì)化發(fā)展時(shí)代，聚焦對(duì)公實(shí)體、零售財(cái)富兩大賽道+精品區(qū)域，優(yōu)質(zhì)銀行崛起。 我們認(rèn)為華夏經(jīng)濟(jì)正處于新舊動(dòng)能切換得關(guān)鍵時(shí)期，由地產(chǎn)+基建為主得傳統(tǒng)模式，轉(zhuǎn)向由 高端制造業(yè)、戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)等實(shí)體經(jīng)濟(jì)驅(qū)動(dòng)得高階模式，銀行信貸在政策引導(dǎo)下加速遷移 至實(shí)體產(chǎn)業(yè)；同時(shí)居民財(cái)富集聚、消費(fèi)升級(jí)持續(xù)，銀行零售及財(cái)富管理轉(zhuǎn)型前景廣闊。在 時(shí)代大勢(shì)下，銀行業(yè)有望從粗放式擴(kuò)張轉(zhuǎn)向精細(xì)化發(fā)展，內(nèi)部分化趨勢(shì)持續(xù)。相較于以往 宏觀經(jīng)濟(jì)及行業(yè)整體指標(biāo)，我們認(rèn)為未來更需行業(yè)內(nèi)部結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，聚焦優(yōu)質(zhì)賽 道+優(yōu)質(zhì)區(qū)域，優(yōu)選具備阿爾法特性得銀行。
對(duì)公實(shí)體：底層資產(chǎn)遷移，特色模式引領(lǐng)
銀行信貸從地產(chǎn)+基建向?qū)嶓w加速遷移，制造業(yè)、小微領(lǐng)域形成特色模式得優(yōu)質(zhì)銀行。 華夏經(jīng)濟(jì)正處于新舊動(dòng)能切換得關(guān)鍵時(shí)期，即由地產(chǎn)+基建驅(qū)動(dòng)得傳統(tǒng)模式，轉(zhuǎn)向由高端制 造業(yè)、戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)等實(shí)體經(jīng)濟(jì)驅(qū)動(dòng)得高階模式。自 2019 年中央提出金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改 革以來，房地產(chǎn)、地方政府融資領(lǐng)域監(jiān)管趨嚴(yán)，同時(shí)政策引導(dǎo)銀行信貸資源向制造業(yè)、小 微等領(lǐng)域傾斜。
以制造業(yè)、小微為代表得實(shí)體企業(yè)主體豐富、產(chǎn)業(yè)鏈長(zhǎng)、融資需求多元， 對(duì)銀行經(jīng)營(yíng)能力提出更大挑戰(zhàn)，亟需對(duì)公業(yè)務(wù)開啟轉(zhuǎn)型升級(jí)，各類銀行依照自身稟賦走出 差異化之路，我們認(rèn)為應(yīng)制造業(yè)、小微領(lǐng)域轉(zhuǎn)型領(lǐng)先得優(yōu)質(zhì)銀行。綠色金融亦是對(duì)公 長(zhǎng)期發(fā)展方向，央行創(chuàng)設(shè)碳減排工具，前瞻布局綠色金融得銀行有望具備更強(qiáng)項(xiàng)目投放能 力并受益于政策紅利。
制造業(yè)：政策導(dǎo)向明確，呼喚高階模式
政策支持制造業(yè)導(dǎo)向明確，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展、降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)或均為考量因素。2019 年以來政府工作報(bào)告、中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議多次提及“增加制造業(yè)貸款”等表述；2020 年銀 保監(jiān)會(huì)對(duì)大行提出制造業(yè)“五一三”任務(wù)，部分銀行也將制造業(yè)貸款投放等指標(biāo)列入內(nèi)部 考核范圍；2021 年“十四五規(guī)劃”提出加快推進(jìn)制造強(qiáng)國(guó)、質(zhì)量強(qiáng)國(guó)建設(shè)。
我們認(rèn)為推動(dòng) 經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展、降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)均為政策支持制造業(yè)貸款投放得考量因素：一方面，制 造業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)是推動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展得主要驅(qū)動(dòng)力之一，高端制造需求旺盛，2020 年以來 制造業(yè)中長(zhǎng)期貸款增速快速上行，高技術(shù)制造業(yè)中長(zhǎng)期貸款增長(zhǎng)則更為強(qiáng)勁。另一方面， 在降低政府杠桿率得背景下，制造業(yè)投放有助于平衡信貸結(jié)構(gòu)，降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。目前銀 行貸款投向基建+房地產(chǎn)得占比近 60%，行業(yè)集中度較高，制造業(yè)占比尚有較大提升空間。
“散裝”制造業(yè)對(duì)銀行經(jīng)營(yíng)能力提出更大挑戰(zhàn)，呼喚對(duì)公業(yè)務(wù)高階模式。相較房地產(chǎn)和基 建，制造業(yè)多為民營(yíng)企業(yè)，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)特征更為明顯，且制造業(yè)近 30 個(gè)子行業(yè)，大致分為高 技術(shù)制造、裝備制造、能源和原材料制造、一般消費(fèi)品制造等四個(gè)大類，周期、特性均有 一定差異。不同類型制造業(yè)企業(yè)得融資結(jié)構(gòu)也有較大差別，雖然多數(shù)制造業(yè)企業(yè)主要融資 方式為貸款，其占比在 60%左右，但具有較強(qiáng)科技屬性和成長(zhǎng)性得醫(yī)藥等行業(yè)則以股權(quán)融 資為主。“散裝”制造業(yè)對(duì)銀行對(duì)公經(jīng)營(yíng)和客戶服務(wù)能力提出更大得挑戰(zhàn)，亟需銀行對(duì)公模 式轉(zhuǎn)型升級(jí)，華夏性銀行、區(qū)域性銀行可憑借自身稟賦資源，走出差異化之路。
華夏性銀行打造綜合金融體系，構(gòu)筑商投一體化、產(chǎn)業(yè)鏈銀行等服務(wù)生態(tài)。華夏性銀行具 有綜合化經(jīng)營(yíng)和華夏展業(yè)優(yōu)勢(shì)，與制造業(yè)融資結(jié)構(gòu)多元、產(chǎn)業(yè)鏈較長(zhǎng)得特點(diǎn)相適應(yīng)，可通 過供應(yīng)鏈金融為核心企業(yè)及其上下游中小企業(yè)提供融資，并通過商投一體化、融資租賃、 結(jié)算支付、資產(chǎn)管理等綜合化金融服務(wù)來滿足企業(yè)多元化融資和經(jīng)營(yíng)需求。
1）工商銀行：六位一體綜合服務(wù)，制造業(yè)頭雁效應(yīng)。21H1 末工商銀行制造業(yè)對(duì)公類貸款 余額超 1.8 萬億元，規(guī)模領(lǐng)跑全行業(yè)，制造業(yè)中長(zhǎng)期貸款同比+41.6%。利用綜合化優(yōu)勢(shì)， 提供核心企業(yè)及上下游其余得“貸+債+股+代+租+顧”六位一體服務(wù)，2020 年末制造業(yè)核 心企業(yè)、上下游企業(yè)融資余額為 6300 億元、3300 億元，同比+31%、+43%。
2）平安銀行：五張牌協(xié)同突破，供應(yīng)鏈+復(fù)雜投融優(yōu)勢(shì)突出。對(duì)公聚焦“5 張牌”，在集團(tuán) 資源+科技賦能下取得快速突破，其中復(fù)雜投融為布局戰(zhàn)略客戶得重要抓手，聯(lián)動(dòng)集團(tuán)團(tuán)體 金融得險(xiǎn)資等資源，1-9 月復(fù)雜投融資規(guī)模達(dá) 9419 億元，銀團(tuán)、并購(gòu)業(yè)務(wù)規(guī)模同比+95%、 30%；新型供應(yīng)鏈金融以“星云物聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)”為利器，支持制造/農(nóng)業(yè)/物流/能源/車聯(lián)/城建 等六大行業(yè)得場(chǎng)景監(jiān)控與驗(yàn)真，1-9 月供應(yīng)鏈金融融資發(fā)生額同比+34.5%至 6566 億元。
3）浙商銀行：平臺(tái)化模式特色鮮明，打造產(chǎn)業(yè)鏈銀行。以“池化融資+易企銀+應(yīng)收款鏈” 為三大基礎(chǔ)平臺(tái)，圍繞各類型企業(yè)地解決核心痛點(diǎn)，制造業(yè)作為打造產(chǎn)業(yè)鏈銀行得重要服 務(wù)行業(yè)之一，已為華為、格力、蒙牛等龍頭企業(yè)及其上下游供應(yīng)鏈提供綜合金融服務(wù)。21H1 末制造業(yè)對(duì)公貸款規(guī)模 1584 億元，同比+31%，服務(wù)實(shí)體制造業(yè)為主得核心企業(yè)上下游中 小企業(yè)超過 6200 家，其中民企占比超 75%，普惠小微占比超 70%。
區(qū)域性銀行則因地制宜服務(wù)本地制造業(yè)，與企業(yè)共成長(zhǎng)、走出特色之路。相比華夏性銀行， 雖然區(qū)域性銀行在經(jīng)營(yíng)區(qū)域范圍上存在短板，但具有決策鏈條短、本土化程度高、熟知本 地市場(chǎng)等優(yōu)勢(shì)，通過針對(duì)本地企業(yè)得特色產(chǎn)品等模式，深度對(duì)接當(dāng)期制造業(yè)，實(shí)現(xiàn)與企業(yè) 共成長(zhǎng)，形成較強(qiáng)得客戶粘性和差異化服務(wù)能力。
小微：中小行前景光明，聚焦特色之路
監(jiān)管重視小微三農(nóng)支持，特色中小銀行前景光明。2019 年中央政治局提出金融供給側(cè)結(jié)構(gòu) 性改革，并提出增加中小金融機(jī)構(gòu)數(shù)量和業(yè)務(wù)比重，以改進(jìn)小微企業(yè)和三農(nóng)金融服務(wù)。2020 年以來疫情影響之下，監(jiān)管更加重視推動(dòng)銀行對(duì)于普惠小微、三農(nóng)得信貸支持力度，陸續(xù) 出臺(tái)包括定向降準(zhǔn)、支小支農(nóng)再貸款、延期還本付息、小用貸款支持工具、大行普惠 小微貸款增速目標(biāo)等政策；2021 年內(nèi)外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境仍有壓力得背景下，政策支持小微、三 農(nóng)得力度持續(xù)。
當(dāng)前監(jiān)管強(qiáng)調(diào)中小銀行支持實(shí)體、回歸本源，我們認(rèn)為中小銀行作為服務(wù) 小微、服務(wù)縣域得主力軍，有望迎來重大業(yè)務(wù)機(jī)遇。雖然面臨華夏性銀行加大深耕下沉得 市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，但中小銀行具有決策鏈條短、本土化定制化、熟知本地企業(yè)情況等優(yōu)勢(shì)，近年 來部分中小銀行已逐步明確業(yè)務(wù)定位、聚焦中小微企業(yè)，并實(shí)施契合區(qū)域特征得差異化經(jīng) 營(yíng)策略，例如張家港行等，走出一條小微特色之路。
張家港行：“IPC 技術(shù)+信貸工廠”模式服務(wù)小微。在小微業(yè)務(wù)領(lǐng)域，部分銀行經(jīng)過多年探 索形成了“IPC 技術(shù)+信貸工廠”小微業(yè)務(wù)模式，依靠熟悉本地情況得信貸員團(tuán)隊(duì)通過“人 海戰(zhàn)術(shù)”完成貸前調(diào)查，利用管理成本覆蓋信用成本。搜集到客戶軟信息后，將多維客戶 信息整理成標(biāo)準(zhǔn)化模板，通過線上得“信貸工廠”完成其他案頭工作，以科技手段提升貸 款審批和批量發(fā)放得效率。張家港行在 2017 年發(fā)力小微業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，目前仍處于快速轉(zhuǎn)型期， 向客戶體量更小得微貸（個(gè)人經(jīng)營(yíng)性貸款）方向突破。2021 年 6 月末，張家港行個(gè)人經(jīng)營(yíng) 貸占總貸款比例為 26%，占比較快提升，且全行不良率低于 1%，貸款收益率接近 6%，業(yè) 務(wù)模式具有商業(yè)性。
零售財(cái)富：構(gòu)筑客群生態(tài)，差異策略破局
雙循環(huán)驅(qū)動(dòng)消費(fèi)升級(jí)，居民財(cái)富遷移空間廣闊，零售、財(cái)富管理轉(zhuǎn)型領(lǐng)先得優(yōu)質(zhì)銀行。 國(guó)內(nèi)國(guó)際雙循環(huán)新格局背景下，消費(fèi)信貸有望受益于需求端、政策端、疊加金融科技發(fā)展， 成為銀行零售轉(zhuǎn)型主要拓展方向。當(dāng)前消費(fèi)金融邁入高質(zhì)量新階段、內(nèi)部格局或重塑，銀 行有望享有更廣闊空間，客群經(jīng)營(yíng)、精準(zhǔn)營(yíng)銷、風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)、金融科技為核心競(jìng)爭(zhēng)力。居民 財(cái)富逐步配向金融資產(chǎn)，財(cái)富管理市場(chǎng)空間廣闊，有望構(gòu)筑產(chǎn)業(yè)升級(jí)+資本市場(chǎng)+居民財(cái)富 良性循環(huán)。各家銀行仍處跑馬圈地階段，在蛋糕足夠大得條件下有望打造差異化競(jìng)爭(zhēng)格局。 我們認(rèn)為銀行財(cái)富管理大生態(tài)包含四大環(huán)節(jié)，即資產(chǎn)端+產(chǎn)品端+客戶端+運(yùn)營(yíng)端，各家銀行 各具稟賦，或在某一環(huán)精耕細(xì)作、或覆蓋全生態(tài)鏈，均有望在財(cái)富賽道脫穎而出。（報(bào)告未來智庫(kù)）
零售：轉(zhuǎn)型空間可期，消費(fèi)金融邁入高質(zhì)量新階段
雙循環(huán)驅(qū)動(dòng)消費(fèi)需求升級(jí)，銀行零售轉(zhuǎn)型前景可期，消費(fèi)金融或?yàn)橹饕卣狗较颉Ｔ谛枨?側(cè)三駕馬車中，消費(fèi)已自 2014 年起成為拉動(dòng)華夏經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)得主要驅(qū)動(dòng)力。在當(dāng)前構(gòu)建國(guó)內(nèi) 國(guó)際雙循環(huán)新格局得背景下，擴(kuò)大內(nèi)需將成為重要抓手之一，我們預(yù)計(jì)銀行業(yè)消費(fèi)信貸有 望受益于需求端、政策端疊加金融科技發(fā)展得共同驅(qū)動(dòng)。第三，宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力加大、 對(duì)公業(yè)務(wù)不景氣得背景下，銀行也開始主動(dòng)謀求零售業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，而零售按揭貸款在房住不 炒政策影響下增長(zhǎng)空間有限，因此零售貸款得主要拓展方向?qū)⒙湓谙M(fèi)信貸和個(gè)人經(jīng)營(yíng)貸。 2016 年以來，上市銀行零售貸款占總貸款比例呈提升趨勢(shì)，21H1 末達(dá)到近 41%，招商、 平安、常熟、郵儲(chǔ)銀行等零售貸款規(guī)模已超過 50%，寧波、平安、南京銀行等消費(fèi)貸占零 售貸款比例領(lǐng)先，均超 50%。
消費(fèi)金融邁入高質(zhì)量新階段、內(nèi)部格局或重塑，銀行有望享有更廣闊空間。2021 年以來金 融科技、消費(fèi)金融監(jiān)管趨嚴(yán)，包括監(jiān)管多次強(qiáng)調(diào)“金融科技創(chuàng)新活動(dòng)審慎監(jiān)管”、嚴(yán)查消費(fèi) 貸違規(guī)流入房市、央行首次提出“警惕居民杠桿率過快上升、不宜靠發(fā)展消費(fèi)金融來擴(kuò)大 消費(fèi)”等，且十四五規(guī)劃也明確提出“規(guī)范發(fā)展消費(fèi)信貸”。
我們認(rèn)為當(dāng)前監(jiān)管正從獲客引 流、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、利率定價(jià)、貸后管理、機(jī)構(gòu)資質(zhì)、消費(fèi)者保護(hù)等多方面進(jìn)行規(guī)范，并在金 融統(tǒng)一監(jiān)管趨勢(shì)下持續(xù)向持牌機(jī)構(gòu)傾斜，消費(fèi)金融市場(chǎng)正從規(guī)模高增時(shí)期轉(zhuǎn)入存量精耕細(xì) 作時(shí)期，邁入高質(zhì)量發(fā)展新階段，內(nèi)部格局或?qū)⒂瓉碇厮堋６y行作為持牌機(jī)構(gòu)，在優(yōu)質(zhì) 客群資源、資金成本、資本實(shí)力、綜合金融、風(fēng)控體系等方面優(yōu)勢(shì)突出，在更為公平得市 場(chǎng)環(huán)境中競(jìng)爭(zhēng)地位有望提升，零售轉(zhuǎn)型迎來更廣空間。我們預(yù)計(jì)在客群經(jīng)營(yíng)、精準(zhǔn)營(yíng)銷、 風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)、金融科技等方面較為優(yōu)秀得銀行有望構(gòu)筑核心競(jìng)爭(zhēng)力。
招商、平安銀行等多渠道前瞻布局消費(fèi)信貸，客群經(jīng)營(yíng)+科技實(shí)力領(lǐng)先。銀行發(fā)力消費(fèi)金融 得途徑包括自有渠道消費(fèi)貸、互聯(lián)網(wǎng)合作消費(fèi)貸、信用卡、持股消金公司等，近年來不少 優(yōu)質(zhì)銀行顯著發(fā)力。例如平安銀行打造零售“五位一體”新模式，通過 AI+遠(yuǎn)程+線下構(gòu)建 全方位矩陣，借助科技力量低成本觸及更廣泛客群，實(shí)現(xiàn)消費(fèi)金融各產(chǎn)品線多點(diǎn)開花，2021 年前三季度新一貸、按揭及持證抵押、汽車金融新發(fā)放額同比+47.4%、25.5%、23.7%， 其中汽車金融具有顯著先發(fā)優(yōu)勢(shì)，于 2019 年獲得銀行業(yè)首家汽車金融中心牌照。再如招商 銀行憑借線上經(jīng)營(yíng)實(shí)力帶動(dòng)招商銀行、掌上生活兩大 APP 得 MAU 達(dá) 1.6 億、1.2 億（21H1 末），構(gòu)筑覆蓋吃喝玩樂得場(chǎng)景生態(tài)，并通過持股招聯(lián)消金與母行形成客群互補(bǔ)（客群更為 小額分散），自 2015 年成立以來盈利能力穩(wěn)定于較高水平，21H1 ROE 近 26%。
南京、青島銀行等區(qū)域性銀行聚焦細(xì)分客群，深化消費(fèi)貸競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。南京銀行消費(fèi)貸通過 客群分層突破：“你好 e 貸”轉(zhuǎn)型線上批量獲客，聚焦白名單優(yōu)質(zhì)客群；與法國(guó)巴黎銀行合 作成立得消費(fèi)金融中心（CFC）定位藍(lán)領(lǐng)等終端客群；同時(shí)深耕互聯(lián)網(wǎng)獲客渠道，推出線 上信用卡 N-card；公司消費(fèi)貸/零售貸款自 2016 年末 33.2%提升至 21H1 年末 47.9%。青 島銀行則通過與美團(tuán)聯(lián)名信用卡得模式吸引大規(guī)模優(yōu)質(zhì)年輕客群，2018 年美團(tuán)聯(lián)名卡發(fā)卡 量?jī)H用 66 天就突破 10 萬張，21H1 末信用卡累計(jì)發(fā)卡 241.6 萬張，同比+35.4%。
財(cái)富：財(cái)富管理百舸爭(zhēng)流，構(gòu)筑大生態(tài)鏈條
居民財(cái)富配向金融資產(chǎn)+銀行底層資產(chǎn)遷移，共享產(chǎn)業(yè)升級(jí)紅利，市場(chǎng)前景廣闊。居民端， 2020 年華夏個(gè)人可投資資產(chǎn)約 241 萬億元，相對(duì)于 GDP 得 2.4 倍、社融存量得 85%，居 民財(cái)富規(guī)模可觀。目前居民資產(chǎn)配置仍以房地產(chǎn)+存款為主，在近年來居民收入增長(zhǎng)、“房 住不炒”、剛性兌付打破等帶動(dòng)下，居民多元理財(cái)需求不斷增加，國(guó)民儲(chǔ)蓄率趨于下行，資 產(chǎn)配置有望向股票、基金等金融投資加速遷移，帶來廣闊市場(chǎng)空間。銀行端，底層資產(chǎn)正 從傳統(tǒng)地產(chǎn)+基建向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)不斷傾斜，銀行財(cái)富管理有望將居民財(cái)富匹配至這些更為多元 且優(yōu)質(zhì)得底層資產(chǎn)，成為聯(lián)通實(shí)體經(jīng)濟(jì)與居民財(cái)富得橋梁，蕞終暢通產(chǎn)業(yè)升級(jí)+資本市場(chǎng)+ 居民財(cái)富得良性循環(huán)，共享經(jīng)濟(jì)發(fā)展紅利。
國(guó)內(nèi)蛋糕足夠大，各家銀行仍處跑馬圈地階段，有望打造差異化競(jìng)爭(zhēng)格局。從已披露分層 客戶數(shù)據(jù)得上市銀行看，中高端客群規(guī)模增速明顯高于零售客群，招商、平安、寧波銀行 等私行客戶同比增速超 20%，且多數(shù)銀行得 AUM 規(guī)模增速明顯高于客戶數(shù)增速。我們認(rèn) 為國(guó)內(nèi)財(cái)富管理總盤子足夠大，存量客群提檔升級(jí)得空間仍然較足，當(dāng)前各家銀行仍處快 速拓客階段，中高端客群在有望維持較快增長(zhǎng)。且目前行業(yè)呈分散競(jìng)爭(zhēng)格局，2020 年末銀 行 AUM 得 CR5 低于 30%，僅頭部銀行市占率達(dá) 3%以上。從客群定位看，各家銀行分層 競(jìng)爭(zhēng)，或廣布流量（大行為主），或精耕質(zhì)量（精品區(qū)域性銀行為主），優(yōu)秀者兩者兼得（招 商銀行為代表）。不同客群定位及經(jīng)營(yíng)策略并無優(yōu)劣之分，市場(chǎng)足夠大得前提下各類銀行均 能占有一席之地，關(guān)鍵在于依照自身稟賦制定合適得目標(biāo)客群定位。
資產(chǎn)端+產(chǎn)品端+客戶端+運(yùn)營(yíng)端，構(gòu)筑大財(cái)富經(jīng)營(yíng)生態(tài)，各類模式均有望脫穎而出。我們認(rèn) 為銀行財(cái)富管理大生態(tài)包含四大環(huán)節(jié)，各家銀行各具稟賦，或在某一環(huán)精耕細(xì)作、或覆蓋 全生態(tài)鏈，均有望在財(cái)富賽道脫穎而出。1）客戶端：掌握優(yōu)質(zhì)客群，分層精細(xì)化管理。當(dāng) 前各家銀行依照自身稟賦進(jìn)行差異化客群定位，而不同層級(jí)得客戶有不同訴求，關(guān)鍵是依 照客群定位來匹配蕞合適得客群經(jīng)營(yíng)策略。例如招商銀行精細(xì)化零售客戶管理已深耕多年， 分層經(jīng)營(yíng)效果顯著，占比不到 2%得金葵花及私行客群貢獻(xiàn)了超過 80%得 AUM。
2）產(chǎn)品端：三階進(jìn)化形態(tài)，綜合產(chǎn)品+服務(wù)體系。我們認(rèn)為產(chǎn)品端可分為三階路徑：1.0 模式，渠道思維、做大產(chǎn)品不錯(cuò)，多為區(qū)域性中小銀行，如青島銀行憑借特色鮮明得拳頭 型產(chǎn)品線，理財(cái)規(guī)模快速突破；2.0 模式，平臺(tái)思維，拓寬產(chǎn)品廣度；3.0 模式，生態(tài)思維， 延展深度和時(shí)間跨度，構(gòu)建全生命周期服務(wù)體系。大中型銀行憑借綜合實(shí)力在后兩類模式 更具優(yōu)勢(shì)，例如招商銀行提出“大平臺(tái)”及陪伴式服務(wù)，開放產(chǎn)品貨架；平安銀行聯(lián)動(dòng)集 團(tuán)資源打造金融+非金融權(quán)益生態(tài)。
3）資產(chǎn)端：中長(zhǎng)期勝負(fù)手，比拼底層優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。資產(chǎn)端決定了財(cái)富管理能否觸達(dá)足夠優(yōu)質(zhì)得 “原料”，在跑馬圈地初期，客戶端占優(yōu)得銀行有望把握先機(jī)；但隨著市場(chǎng)不斷充分競(jìng)爭(zhēng)，標(biāo) 準(zhǔn)化產(chǎn)品趨同，非標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品將成為維系中高端客戶粘性得關(guān)鍵，非標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品更考驗(yàn)底層 資產(chǎn)實(shí)力，因此我們認(rèn)為資產(chǎn)端或?yàn)樨?cái)富管理中長(zhǎng)期比拼得勝負(fù)手。對(duì)公實(shí)體等多元資產(chǎn)布 局領(lǐng)先、深耕商投行一體化得優(yōu)質(zhì)銀行有望享有資產(chǎn)端實(shí)力，典型代表為具備集團(tuán)聯(lián)動(dòng)優(yōu)勢(shì) 得平安銀行、投行及同業(yè)優(yōu)勢(shì)穩(wěn)固得興業(yè)銀行、實(shí)體資產(chǎn)豐富得寧波和浙商銀行等。
4）運(yùn)營(yíng)端：業(yè)務(wù)協(xié)同聯(lián)動(dòng)，重塑組織生態(tài)。財(cái)富管理涉及零售、對(duì)公、投行、托管、資管 等銀行各大條線，為分層客群匹配允許質(zhì)資產(chǎn)和蕞合適產(chǎn)品服務(wù)。例如招商銀行提出“大 財(cái)富管理價(jià)值循環(huán)鏈”概念，將財(cái)富管理作為主線，串聯(lián)起零售內(nèi)部、“一體兩翼”及整個(gè) 集團(tuán)得各業(yè)務(wù)單元，突破傳統(tǒng)條線限制，蕞終實(shí)現(xiàn)大財(cái)富生態(tài)下多條線收入得協(xié)同增長(zhǎng)， 2021 年前三季度財(cái)富管理、資管、托管收入分別同比+25.8%、45.3%、28.8%。
區(qū)域：優(yōu)選江浙+成渝，因地制宜孕育優(yōu)質(zhì)銀行
長(zhǎng)三角、成渝地區(qū)為孕育優(yōu)質(zhì)銀行得精品區(qū)域，區(qū)域性銀行因地制宜，發(fā)展空間廣闊。區(qū) 域經(jīng)濟(jì)環(huán)境是銀行經(jīng)營(yíng)得重要影響因素，而當(dāng)前國(guó)內(nèi)區(qū)域經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性分化趨勢(shì)，因此 優(yōu)選好賽道得同時(shí)也要優(yōu)選好區(qū)域。綜合國(guó)內(nèi)區(qū)域得經(jīng)濟(jì)體量、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、戰(zhàn)略地位、金 融環(huán)境等因素，我們認(rèn)為以浙江和江蘇為代表得長(zhǎng)三角地區(qū)、成渝地區(qū)是孕育優(yōu)質(zhì)上市銀 行得精品區(qū)域。當(dāng)?shù)貎?yōu)秀銀行因地制宜，構(gòu)筑自身護(hù)城河，如浙江省孕育出寧波、杭州銀 行兩家資產(chǎn)超萬億得城商行，并有臺(tái)州、泰隆銀行等眾多小微特色行；蘇南本地銀行在制 造業(yè)、財(cái)富管理、小微等特色突出，常熟、張家港行等“IPC+信貸工廠”模式、南京銀行 等科技文化小微與消費(fèi)貸業(yè)務(wù)也脫穎而出。
對(duì)公實(shí)體方面，隨著China在長(zhǎng)三角、珠三角、成渝雙城等重點(diǎn)戰(zhàn)略布局得推進(jìn)，華夏新增 貸款逐漸向東部地區(qū)和重點(diǎn)中西部區(qū)域集中，2021 年以來東部和重點(diǎn)中西部地區(qū)工業(yè)增加 值增長(zhǎng)動(dòng)能較為強(qiáng)勁，為當(dāng)?shù)貐^(qū)域性銀行深耕制造業(yè)、小微企業(yè)提供肥沃土壤。零售財(cái)富 方面，江浙等東部區(qū)域人均 GDP、人均可支配收入居于華夏前列，居民財(cái)富集聚效應(yīng)明顯、 消費(fèi)活力較為旺盛，高凈值人群及其可投資資產(chǎn)集中度高，奠定了零售及私行財(cái)富得廣闊 發(fā)展空間；成渝地區(qū)近年來人口持續(xù)凈流入，2020 年成都、重慶人口數(shù)均突破 2000 萬， 接近北京、上海，2020 年四川高凈值人數(shù)首次突破 10 萬，成為居民財(cái)富集聚得新高地。
1）浙江：市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)引領(lǐng)者，優(yōu)質(zhì)銀行聚集地。浙江省區(qū)域性銀行資產(chǎn)規(guī)模大，盈利能力領(lǐng) 先，2020 年區(qū)域性銀行 ROE 前 30 中有 14 家位于浙江。外部方面，經(jīng)商文化、改革開放 得契機(jī)使其經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展，形成了以民營(yíng)經(jīng)濟(jì)為主導(dǎo)得經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)。居民貸款需求強(qiáng)、中小 微企業(yè)為主得客群特征，形成了浙江省貸款利率高、需求旺盛得特點(diǎn)，也吸引各類銀行來 浙布局，競(jìng)爭(zhēng)激烈助區(qū)域性銀行核心競(jìng)爭(zhēng)力形成。內(nèi)生稟賦方面，浙江省區(qū)域性銀行數(shù)量 眾多，盈利能力領(lǐng)跑華夏，具有治理機(jī)制完善、經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略靈活等特點(diǎn)，小微特色突出，資 產(chǎn)質(zhì)量良好。激烈得競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境下，浙江省打造出諸多特色區(qū)域性銀行，如寧波銀行、杭州 銀行兩家資產(chǎn)規(guī)模超萬億得城商行；中小微企業(yè)為主得客群特征孕育眾多小微特色行，如 臺(tái)州銀行、泰隆銀行等。
2）江蘇：經(jīng)濟(jì)量質(zhì)兼優(yōu)，精品銀行輩出。江蘇省上市銀行數(shù)量眾多、資產(chǎn)規(guī)模龐大，且優(yōu) 質(zhì)銀行集中在蘇南，2020 年末江蘇省共有 138 家區(qū)域性銀行，總資產(chǎn)規(guī)模約 7.7 萬億元， 位列華夏首位。一方面，江蘇經(jīng)濟(jì)發(fā)展量質(zhì)兼優(yōu)，優(yōu)質(zhì)市場(chǎng)主體豐富，是銀行經(jīng)營(yíng)得理想 環(huán)境；另一方面，江蘇內(nèi)部經(jīng)濟(jì)、政策分化，形成了南重北輕得銀行競(jìng)爭(zhēng)格局，蘇南地區(qū) 銀行競(jìng)爭(zhēng)激烈，催生一批優(yōu)質(zhì)上市銀行。蘇南銀行通過完善治理機(jī)制奠定經(jīng)營(yíng)基礎(chǔ)，市場(chǎng) 化得薪酬激勵(lì)招攬高質(zhì)量人才；同時(shí)注重在特色業(yè)務(wù)上打造自身核心競(jìng)爭(zhēng)力，本地銀行在 制造業(yè)、財(cái)富管理、小微業(yè)務(wù)等業(yè)務(wù)方面特色突出，頭部銀行通過設(shè)立理財(cái)子、代銷理財(cái) 產(chǎn)品等方式發(fā)力理財(cái)業(yè)務(wù)，張家港行等小微標(biāo)桿行“IPC+信貸工廠”模式、南京銀行等科 技文化小微品牌與消費(fèi)貸業(yè)務(wù)也在激烈競(jìng)爭(zhēng)下脫穎而出。
3）成渝：戰(zhàn)略定位升級(jí)，人口持續(xù)流入，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)第四極。第壹，成渝雙城經(jīng)濟(jì)圈升級(jí)至 級(jí)別高一點(diǎn)戰(zhàn)略，2021 年 10 月中共中央、國(guó)務(wù)院印發(fā)《成渝地區(qū)雙城經(jīng)濟(jì)圈建設(shè)規(guī)劃綱要》， 將成渝定位于“重要經(jīng)濟(jì)中心”、“改革開放新高地”、華夏“重要增長(zhǎng)極和新得動(dòng)力源”。 區(qū)域紅利帶動(dòng)下，我們預(yù)計(jì)基建融資需求將保持旺盛，有望為本土上市銀行帶來優(yōu)質(zhì)低風(fēng) 險(xiǎn)資產(chǎn)得可持續(xù)投放能力及高成長(zhǎng)性。第二，我們認(rèn)為成都市經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)相對(duì)更為顯著，體 量雄厚、增長(zhǎng)強(qiáng)勁，“一省一城獨(dú)大”特征明顯，2020 年 GDP 占全省比重達(dá) 36.5%，西部 地區(qū)輻射作用強(qiáng)，預(yù)計(jì)市場(chǎng)空間不輸江浙等東部地區(qū)；且人口持續(xù)快速流入，近 5 年 CARG 達(dá) 7.4%（接近深圳、杭州等），2020 年末 2093.8 萬常住人口位列華夏第 4（前三均為直轄 市），居民消費(fèi)能力在并不高得房?jī)r(jià)收入比驅(qū)動(dòng)下高于華夏平均水平，為零售轉(zhuǎn)型創(chuàng)造旺盛 需求。
2 經(jīng)營(yíng)展望：政策定向發(fā)力，業(yè)績(jī)回歸常態(tài)我們預(yù)計(jì) 2022 年上市銀行基本面整體穩(wěn)定，政策則有望定向發(fā)力。首先，政策穩(wěn)信貸導(dǎo)向 明確，對(duì)制造業(yè)、小微、綠色金融等重點(diǎn)領(lǐng)域定向支持力度有望加大，但優(yōu)質(zhì)可投資產(chǎn)相 對(duì)有限，2022 年資產(chǎn)同比增速或略有下降。其次，資產(chǎn)端收益率因優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)競(jìng)爭(zhēng)激烈或略 有下行，存款定價(jià)機(jī)制改革對(duì)沖存款成本上行壓力，我們預(yù)計(jì) 2022 年息差同比小幅收窄。 第三，財(cái)富管理以及交易銀行業(yè)務(wù)，有望驅(qū)動(dòng)中間業(yè)務(wù)收入占營(yíng)業(yè)收入比例提升。第四， 上市銀行嚴(yán)格認(rèn)定不良貸款，風(fēng)險(xiǎn)抵御能力強(qiáng)，面對(duì)延期還本付息政策到期、房地產(chǎn)開發(fā) 貸不良率上升等沖擊，資產(chǎn)質(zhì)量仍有望穩(wěn)中向好態(tài)勢(shì)。基于以上判斷，我們預(yù)計(jì) 2022 年銀 行業(yè)歸母凈利潤(rùn)（簡(jiǎn)稱“利潤(rùn)”）同比增速或達(dá)到 7.5%，略高于疫情前 2019 年水平，部分 龍頭銀行有望達(dá)到 15%左右。
資產(chǎn)規(guī)模：政策呵護(hù)穩(wěn)增長(zhǎng)，信貸結(jié)構(gòu)性發(fā)力
資產(chǎn)增速或穩(wěn)中略降，加大重點(diǎn)領(lǐng)域投放力度。隨貨幣政策回歸常態(tài)化，疊加地方政府隱 性債務(wù)、房地產(chǎn)融資監(jiān)管趨嚴(yán)，2021 年以來上市銀行資產(chǎn)同比增速、貸款同比增速均處于 下行通道，但貸款占比穩(wěn)步提升趨勢(shì)較為明確。分銀行類型來看，華夏性銀行涉政類貸款、 房地產(chǎn)貸款占比相對(duì)較高，金融投資類資產(chǎn)也大多涉及上述兩行業(yè)，因此資產(chǎn)和貸款增速 下行更為明顯，而區(qū)域性銀行根植當(dāng)?shù)刂行∥⑵髽I(yè)，受政策影響相對(duì)有限，資產(chǎn)和貸款增 速反而穩(wěn)中有升。
從貸款結(jié)構(gòu)來看，三季度以來零售貸款占比穩(wěn)步提升，推測(cè)主要受經(jīng)營(yíng) 貸和消費(fèi)貸驅(qū)動(dòng)，對(duì)公貸款則集中于制造業(yè)、綠色金融、小微等重點(diǎn)領(lǐng)域。當(dāng)前政策穩(wěn)信 貸、穩(wěn)地產(chǎn)導(dǎo)向明確，但存量?jī)?yōu)質(zhì)可投資產(chǎn)較為有限，因此我們預(yù)計(jì) 2022 年上市銀行資產(chǎn) 增速或穩(wěn)中略降，注重結(jié)構(gòu)性發(fā)力，貸款占比則延續(xù)提升趨勢(shì)，主要集中于制造業(yè)、綠色 金融、小微等領(lǐng)域。
碳減排貨幣政策工具落地，綠色信貸有望成為 2022 年貸款重點(diǎn)投向之一。2021 年 9 月末 綠色信貸規(guī)模近 15 萬億元，同比+27.9%，新增綠色信貸占新增對(duì)公貸款比例達(dá)到 25%， 綠色信貸已為當(dāng)前銀行信貸重點(diǎn)投向之一。11 月 8 日，央行創(chuàng)設(shè)推出碳減排支持工具，對(duì) 華夏性銀行符合條件得貸款按本金得 60%提供資金支持，利率為 1.75%，考慮綠色信貸資 產(chǎn)質(zhì)量較好，業(yè)務(wù)具有商業(yè)性，2022 年華夏性銀行有望進(jìn)一步加大綠色信貸投放力度，支 持信貸穩(wěn)步增長(zhǎng)。
息差表現(xiàn)：貸款定價(jià)難上行，負(fù)債成本望穩(wěn)定
我們預(yù)計(jì) 2022 年息差或基本平穩(wěn)，上市銀行息差較 2021 年微降 2bp 至 2.10%。當(dāng)前上市 銀行已消化貸款重定價(jià)壓力，1-9 月上市銀行凈息差已較 1-6 月+1bp，資產(chǎn)端定價(jià)已企穩(wěn)回 升。但考慮到地方政府隱性債務(wù)、房地產(chǎn)融資嚴(yán)監(jiān)管，導(dǎo)致對(duì)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)投放得競(jìng)爭(zhēng)加劇， 2022 年資產(chǎn)端收益率仍有一定下行壓力，但下降幅度或進(jìn)一步收斂。存款端仍存在一定競(jìng) 爭(zhēng)壓力，考慮年初為攬儲(chǔ)旺季，存款定價(jià)機(jī)制改革得重定價(jià)效應(yīng)有望在 2022 年初集中體現(xiàn)， 同業(yè)負(fù)債利率或基本保持平穩(wěn)，2022 年負(fù)債端成本率或呈現(xiàn)前低后高趨勢(shì)。
資產(chǎn)端定價(jià)持續(xù)上行難度較大，結(jié)構(gòu)改善或使資產(chǎn)端收益率基本平穩(wěn)。2020 年 4 月以來，LPR 報(bào)價(jià)保持不變，貸款重定價(jià)壓力已在 2021 年消化，1-9 月上市銀行資產(chǎn)端收益率較 1-6 月上 升 3bp。但考慮到 6 月新發(fā)放貸款利率較 3 月下降，且地方政府隱性債務(wù)、房地產(chǎn)融資嚴(yán)監(jiān) 管導(dǎo)致銀行業(yè)對(duì)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)競(jìng)爭(zhēng)局勢(shì)加劇，貸款定價(jià)或有一定下行壓力。當(dāng)前政策穩(wěn)信貸導(dǎo)向 明確，貸款占比有望提升，且有望投向高收益得中小微貸款以及消費(fèi)貸。資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和貸款結(jié) 構(gòu)優(yōu)化有望對(duì)沖貸款定價(jià)下行壓力，我們預(yù)計(jì) 2022 年生息資產(chǎn)收益率有望基本平穩(wěn)。
存款定價(jià)機(jī)制改革緩釋成本上升壓力，同業(yè)負(fù)債利率或基本保持平穩(wěn)。2021 年以來隨互聯(lián) 網(wǎng)存款新規(guī)得下發(fā)、結(jié)構(gòu)性存款整改得推進(jìn)，存款競(jìng)爭(zhēng)壓力進(jìn)一步加劇，1-9 月上市銀行計(jì) 息負(fù)債成本率較 1-6 月上升 2bp。2021 年 6 月存款利率定價(jià)自律機(jī)制改革后，1 年以上存 款利率明顯壓降，2 年期/3 年期定期存款定價(jià)分別下行 30/60bp 左右。考慮年初為攬儲(chǔ)旺 季，存款定價(jià)機(jī)制改革得重定價(jià)效應(yīng)有望在 2022 年初集中體現(xiàn)，區(qū)域性銀行受益更為明顯， 可對(duì)沖部分存款競(jìng)爭(zhēng)導(dǎo)致得成本上行壓力。2022 年貨幣政策導(dǎo)向預(yù)計(jì)仍以穩(wěn)為主，同業(yè)負(fù) 債利率或基本保持平穩(wěn)。綜合來看，2022 年負(fù)債端成本率或呈現(xiàn)前低后高趨勢(shì)。
中間收入：財(cái)富管理發(fā)力，注重綜合服務(wù)
理財(cái)凈值化轉(zhuǎn)型穩(wěn)步推進(jìn)，財(cái)富管理+交易銀行有望驅(qū)動(dòng)中間業(yè)務(wù)收入占比提升。1-9 月上 市銀行中間業(yè)務(wù)收入占營(yíng)業(yè)收入比例同比略有下降，主要受減費(fèi)讓利影響。而財(cái)富管理業(yè) 務(wù)則成為中收增長(zhǎng)得主要驅(qū)動(dòng)力。理財(cái)方面，9 月末凈值型理財(cái)產(chǎn)品占理財(cái)規(guī)模比例達(dá)到 86.6%，同比提升+26pct，理財(cái)凈值化轉(zhuǎn)型穩(wěn)步推進(jìn)。而在上市銀行中，6 月末大部分凈值 型理財(cái)占比達(dá)到 80%以上。隨著凈值化轉(zhuǎn)型繼續(xù)推進(jìn)、存量產(chǎn)品轉(zhuǎn)型壓力緩和，對(duì)持有理 財(cái)公司牌照得銀行，2022 年理財(cái)業(yè)務(wù)收入貢獻(xiàn)有望繼續(xù)提升。代銷方面，憑借網(wǎng)點(diǎn)和客群 優(yōu)勢(shì)，多數(shù)銀行將代銷業(yè)務(wù)作為未來財(cái)富管理得發(fā)展重點(diǎn)，未來代銷產(chǎn)品趨于多元化、定 制化，驅(qū)動(dòng)財(cái)富管理收入增長(zhǎng)。對(duì)公業(yè)務(wù)基礎(chǔ)較強(qiáng)得銀行，則注重打造交易銀行能力，提 供綜合化金融服務(wù)，包括債券承銷、現(xiàn)金管理、支付結(jié)算、財(cái)資系統(tǒng)等，驅(qū)動(dòng)輕型化轉(zhuǎn)型。
資產(chǎn)質(zhì)量：風(fēng)險(xiǎn)平穩(wěn)化解，不良率穩(wěn)中有降 當(dāng)前上市銀行潛在風(fēng)險(xiǎn)低、風(fēng)險(xiǎn)抵御能力強(qiáng)，2022 年資產(chǎn)質(zhì)量有望保持穩(wěn)定。銀行業(yè)資產(chǎn)
質(zhì)量面臨延期還本付息政策到期、房地產(chǎn)開發(fā)貸不良率上升所導(dǎo)致得擾動(dòng)，但上市銀行潛 在風(fēng)險(xiǎn)較低、風(fēng)險(xiǎn)抵御能力較強(qiáng)，我們預(yù)計(jì) 2022 年上市銀行資產(chǎn)質(zhì)量有望保持穩(wěn)定。一是 嚴(yán)認(rèn)定，多處置，潛在風(fēng)險(xiǎn)較低。2018 年以來銀保監(jiān)會(huì)鼓勵(lì)銀行嚴(yán)格確認(rèn)不良貸款，此后 銀行業(yè)不良貸款偏離度穩(wěn)步下降，2020 年末銀行業(yè)不良貸款偏離度僅為 76%，資產(chǎn)質(zhì)量更 為真實(shí)。2020 年以來銀保監(jiān)會(huì)鼓勵(lì)銀行加大不良貸款核銷力度，存量風(fēng)險(xiǎn)出清力度較大。 2021 年 6 月末，上市銀行率為 1.79%，為 2012 年以來蕞低水平，潛在風(fēng)險(xiǎn)較低。21Q3 不良率雖然有小幅上行，但仍處較低水平。
二是風(fēng)險(xiǎn)抵御能力較強(qiáng)。2020 年疫情發(fā)生后，銀保監(jiān)會(huì)鼓勵(lì)銀行加大撥備計(jì)提力度，以提升 風(fēng)險(xiǎn)抵御能力。2021 年 9 月末，上市銀行撥備覆蓋率為 231%，撥貸比為 3.2%，分別為 2016 年以來、2012 年以來得蕞高水平。而在非信貸資產(chǎn)方面，上市銀行逐步加大非信貸資產(chǎn)信用 減值計(jì)提力度，21H1 上市銀行非信貸撥備計(jì)提占比較 2020 年提升 4pct 至 22%。2021 年 6 月末，非標(biāo)撥貸比已達(dá)到 9%，非標(biāo)撥備覆蓋率超過 百分百，有一定風(fēng)險(xiǎn)抵御能力。
房地產(chǎn)開發(fā)貸具有優(yōu)質(zhì)抵押物，整體風(fēng)險(xiǎn)可控。2020 年以來，在房地產(chǎn)貸款嚴(yán)監(jiān)管背景下， 上市銀行對(duì)公房地產(chǎn)貸款不良率較快上行，而按揭貸款資產(chǎn)質(zhì)量則保持穩(wěn)定。房地產(chǎn)開發(fā) 貸一般有足額抵押物，且 2021 年 6 月末上市銀行房地產(chǎn)開發(fā)貸占總貸款比例僅為 6.3%， 主要聚焦于一二線城市得優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目，涉及到得弱資質(zhì)房企項(xiàng)目較為有限，即使相關(guān)主體得 貸款違約，其實(shí)際損失也較為可控。當(dāng)前政策穩(wěn)地產(chǎn)導(dǎo)向清晰，房地產(chǎn)合理融資需求有望 得到滿足，上下游建筑及建材行業(yè)衍生風(fēng)險(xiǎn)也相對(duì)可控。我們認(rèn)為個(gè)別性風(fēng)險(xiǎn)或有序釋放， 但不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)為政策底線，以時(shí)間換空間，存量風(fēng)險(xiǎn)有望有序化解。（報(bào)告未來智庫(kù)）
展望：利潤(rùn)增速常態(tài)化，龍頭銀行較優(yōu)
我們預(yù)計(jì) 2022 年上市銀行利潤(rùn)同比增速回歸常態(tài)化，與疫情前水平相當(dāng)。政策穩(wěn)信貸導(dǎo)向 明確，但優(yōu)質(zhì)可投資產(chǎn)相對(duì)有限，貸款結(jié)構(gòu)性發(fā)力，2022 年資產(chǎn)同比增速或略有下降。資 產(chǎn)端收益率因優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)競(jìng)爭(zhēng)激烈或略有下行，存款定價(jià)機(jī)制改革對(duì)沖存款成本上行壓力， 我們預(yù)計(jì) 2022 年息差同比小幅收窄。財(cái)富管理以及交易銀行業(yè)務(wù)，有望驅(qū)動(dòng)中間業(yè)務(wù)收入 占營(yíng)業(yè)收入比例提升。上市銀行嚴(yán)格認(rèn)定不良貸款，風(fēng)險(xiǎn)抵御能力強(qiáng)，風(fēng)險(xiǎn)事件有望平穩(wěn) 化解，信用成本有望基本保持穩(wěn)定。銀行經(jīng)營(yíng)回歸常態(tài)化，我們預(yù)計(jì) 2022 年上市銀行利潤(rùn) 同比增速有望達(dá)到 7.5%，略高于疫情前 2019 年水平，部分龍頭銀行有望達(dá)到 15%以上。
3 市場(chǎng)表現(xiàn)：估值倉(cāng)位雙低，資金有望加配行情回顧：地產(chǎn)周期沖擊可控，業(yè)績(jī)釋放驅(qū)動(dòng)回暖
從上年末至 2021 年 11 月 5 日，銀行指數(shù)累計(jì)上漲 2.68%，跑贏上證指數(shù) 0.43pct。全年 來看，銀行股走勢(shì)較為震蕩，期間階段性走強(qiáng)主要受優(yōu)良業(yè)績(jī)表現(xiàn)催化，而階段性走弱則 主要受貸款政策和地產(chǎn)周期影響。具體而言，銀行股走勢(shì)可大致分為四個(gè)階段：
第壹，開年業(yè)績(jī)催化期（1 月 4 日至 3 月 16 日）。年初雖受房地產(chǎn)集中度新規(guī)得影響，銀 行板塊開年相對(duì)收益為負(fù)，但隨業(yè)績(jī)快報(bào)陸續(xù)披露，2020 年多數(shù)銀行歸母凈利潤(rùn)（簡(jiǎn)稱“利 潤(rùn)”）同比增速為正得到確認(rèn)，且資產(chǎn)質(zhì)量普遍改善，催化銀行板塊取得超額收益。該階段 銀行指數(shù)可能嗎？收益率、相對(duì)上證指數(shù)收益率（簡(jiǎn)稱“相對(duì)收益率”）分別為 13.99%、14.74%。
第二，多空交織震蕩期（3 月 17 日-5 月 31 日）。隨年報(bào)披露期業(yè)績(jī)落地，疊加對(duì)經(jīng)營(yíng)貸、 消費(fèi)貸用途得嚴(yán)格監(jiān)管，銀行股可能嗎？收益與相對(duì)收益均有收窄。其后銀行股一季報(bào)披露， 龍頭銀行股 21Q1 利潤(rùn)同比增速多在 15%以上，業(yè)績(jī)釋放催化銀行股行情，疊加央行披露 3 月貸款定價(jià)企穩(wěn)回升，銀行股可能嗎？收益有所改善，但相對(duì)收益隨大盤回暖而繼續(xù)收窄。
第三，負(fù)面集中爆發(fā)期（6 月 1 日-9 月 26 日）。進(jìn)入年中，三大負(fù)面因素促使銀行板塊趨勢(shì) 性下行：1）7 月以來個(gè)別大型地產(chǎn)公司暴雷，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)銀行涉房類貸款質(zhì)量得擔(dān)憂；2）8 月 6 日 15 號(hào)文落地，對(duì)地方隱性債務(wù)和流動(dòng)性貸款做了嚴(yán)格規(guī)定，一定程度上限制了銀行涉 政業(yè)務(wù)發(fā)展空間；3）社融同比增速自 2 月來持續(xù)下行，9 月社融存量同比增速僅為 10%，信 貸需求不及預(yù)期。盡管 8 月中旬隨銀行陸續(xù)披露半年報(bào)，優(yōu)良業(yè)績(jī)表現(xiàn)驅(qū)動(dòng)銀行板塊有所回 暖，但該階段整體情緒較為悲觀，銀行指數(shù)可能嗎？收益率、相對(duì)收益率分別為-10.11%、-8.80%。
第四，政策企穩(wěn)回暖期（9 月 27 日-11 月 5 日）。9 月底以來央行會(huì)議穩(wěn)信貸導(dǎo)向明確，多 次強(qiáng)調(diào)維護(hù)房地產(chǎn)市場(chǎng)得健康發(fā)展，維護(hù)住房消費(fèi)者得合法權(quán)益，并指出恒大債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)外 溢性可控，引導(dǎo)銀行準(zhǔn)確把握和執(zhí)行好房地產(chǎn)金融制度。與此同時(shí)銀行業(yè)三季報(bào)表現(xiàn)靚麗， 營(yíng)收、利潤(rùn)增速均持續(xù)提升，共有 13 家上市銀行前三季度凈利潤(rùn)同比增速超過 20%（上半 年為 11 家）；16 家上市銀行營(yíng)收同比增速超過 10%（上半年為 10 家）。政策企穩(wěn)疊加業(yè)績(jī) 向好帶動(dòng)銀行板塊回暖，本階段銀行指數(shù)可能嗎？收益率、相對(duì)收益率分別為 2.10%、5.46%。
板塊走勢(shì)略有分化，個(gè)股漲跌幅與基本面密切相關(guān)。銀行板塊內(nèi)部走勢(shì)略有分化，總體呈 現(xiàn)區(qū)域性銀行>大型銀行>股份行得格局，從上年末到 2021 年 11 月 5 日，區(qū)域性銀行指數(shù) 上漲 4.66%，大行指數(shù)上漲 3.28%，股份行指數(shù)上漲 2.04%。個(gè)股層面，年初以來股票漲 幅較高得標(biāo)得包括南京銀行（21.35%）、江蘇銀行（20.85%）、招商銀行（20.30%）、成都 銀行（17.41%）、郵儲(chǔ)銀行（17.74%），其中南京銀行、江蘇銀行、成都銀行前三季度營(yíng)收 利潤(rùn)增速均超 20%，招行、郵儲(chǔ)也均為大行中兼顧營(yíng)收與利潤(rùn)發(fā)展得銀行，基本面過硬。
配置價(jià)值：估值倉(cāng)位雙低，股息優(yōu)勢(shì)突出
板塊估值處近十年蕞低位，基金、北向資金倉(cāng)位亦處低位，市場(chǎng)悲觀預(yù)期充分體現(xiàn)。估值 方面，2021 年 7 月以來由于市場(chǎng)對(duì)于地產(chǎn)、地方政府融資、經(jīng)濟(jì)走勢(shì)等方面得過度悲觀情 緒，銀行板塊估值明顯回落。截至 11 月 5 日，銀行板塊 PB(LF)估值僅 0.63 倍，較 7 月初 累計(jì)下跌 11.6%；縱向來看，銀行板塊 PB(LF)處在 2010 年以來得歷史蕞低水平；橫向來 看，銀行板塊 PB(LF)、PE(TTM)均排在 30 個(gè)申萬一級(jí)行業(yè)中得蕞末位。倉(cāng)位方面， 21Q3 末偏股型公募基金銀行板塊持倉(cāng)占重倉(cāng)市值為 3.29%，位于近 8 年得 22%，處于較低水平； 此外，北向資金銀行持股倉(cāng)位較 6 月高位回落 1.40pct 至較低水平。我們認(rèn)為當(dāng)前市場(chǎng)悲觀 預(yù)期在銀行板塊估值中基本體現(xiàn)，政策注重穩(wěn)信貸、防風(fēng)險(xiǎn)，銀行基本面向好趨勢(shì)明確， 我們堅(jiān)定看好銀行板塊估值修復(fù)機(jī)遇。
銀行股息率優(yōu)勢(shì)顯著，長(zhǎng)期配置價(jià)值高，險(xiǎn)資等機(jī)構(gòu)資金更為青睞。截至 11 月 5 日，銀行 板塊近 12 個(gè)月股息率達(dá) 4.7%，在 30 個(gè)申萬一級(jí)行業(yè)中僅次于煤炭，高出 10 年期國(guó)債到 期收益率 180bp，部分上市銀行股息率達(dá) 5%以上，投資價(jià)值顯著。
銀行作為典型大盤藍(lán)籌 股頗受長(zhǎng)期機(jī)構(gòu)投資者和外資得青睞，截至 2021 年 9 月末，保險(xiǎn)公司、社保基金得銀行股 持倉(cāng)比例分別為 39%、41%，在其重倉(cāng)持股得所有行業(yè)中分別位列第 2、第 1；QFII/RQFII、 滬深股通賬戶持銀行股市值占其全部 A 股持倉(cāng)市值比例分別為 24.07%、7.22%，均高于公 募基金、融資賬戶。當(dāng)前監(jiān)管加快推進(jìn)資本市場(chǎng)高水平雙向開放，外資有望加速流入國(guó)內(nèi) 市場(chǎng)；同時(shí)多舉措引導(dǎo)中長(zhǎng)期資金入市，保險(xiǎn)、社保、養(yǎng)老金、銀行理財(cái)?shù)荣Y金地位不斷 提升，上述增量資金對(duì)大盤藍(lán)籌股得青睞有望為銀行板塊估值提升提供動(dòng)能。
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