（報告出品方/：上海證券/金文曦）
一、消費建材：地產風險敞口修復，龍頭亮劍多元化布局1.1 房地產竣工支撐下消費建材需求提升
房地產竣工持續修復，消費建材需求提升。2017 年開始，房地 產新開工面積與竣工面積累計同比剪刀差開始擴大，商品房交付壓 力之下促使開發商竣工提速，預計 2022 年上半年竣工數據仍有支 撐，將帶動消費建材需求提升。2021 年 1-11 月，華夏房屋竣工面 積 6.88 億平方米，累計同比上升 16.20%。11 月，華夏房屋竣工面 積 1.15 億平方米，同比上升 15.41%。（報告未來智庫）
流動性收縮之下，下半年地產銷售降溫明顯。整體來看，2021 上半年整體商品房銷售去化較好，進入下半年，流動性偏緊，銷售 去化速度放緩，加之恒大信用風險事件，市場觀望情緒抬頭，銷售 市場降溫明顯。2021 年 1-11 月，商品房銷售累計銷售面積 15.81 億 平方米，累計同比上升 4.80%，累計銷售金額 16.17 萬億，同比增 長 8.50%。11 月單月，商品房銷售面積 1.51 億平方米，同比下滑 13.97%，銷售金額 1.45 萬億元，同比下滑 16.31%。
1.2 展望 2022：地產信用敞口修復，龍頭亮劍多元化布局
恒大事件波及產業鏈上下游供應商，消費建材公司大宗業務受 阻，壞賬率有所提升，預計明年公司報表將緩慢修復。預計 2022 年上半年竣工數據仍有支撐，龍頭企業趨利避害，拓寬和優質房企 得合作范圍，加強家裝、零售等多渠道、多品類布局，投資價值凸 顯。
政策利好推動消費建材需求提升。2021 年 12 月，China發改委 農村經濟司司長表示，要推動農村居民消費梯次升級。鼓勵有條件 得地區開展農村家電更新行動，實施家具家裝下鄉補貼和新一輪汽 車下鄉，促進農村居民耐用消費品更新換代。
1.3 重點公司分析
1.3.1 堅朗五金：消費建材龍頭，產品結構多元
公司產品矩陣豐富，涵蓋建筑門窗幕墻五金、門控五金系統、 不銹鋼護欄構配件，同時加大投入智能鎖等智能家居、衛浴及精裝 房五金產品，基本可滿足多元化建筑五金采購需求。上年 年，公司 實現營業收入 67.37 億元，同比增長 28.2%，實現歸母凈利潤 8.17 億元，同比增長 86.01%。2021H1，公司實現營業收入 34.87 億元， 同比增長 34.25%，實現歸母凈利潤 3.79 億元，同比增長 63.35%。
1.3.2 三棵樹：計提減值準備，預計明年報表緩慢修復
營收快速增長，計提減值準備影響凈利潤。公司深耕涂料行業， 采取精益化生產，優化產品及渠道，在產品研發、渠道拓展、品牌 提升等方面持續發力。2021 前三季度，公司實現營業收入 79.06 億 元，同比增長 58.26%。由于公司工程業務與地產公司、建筑工程公 司建立長期合作關系，個別大型地產公司信用事件導致公司面臨應 收賬款、應收票據無法回收得風險。公司對相關應收賬款計提減值 準備，1-9 月累計計提資產減值準備金額 3.40 億元，將相應減少公 司歸母凈利潤 2.61 億。
涂料毛利率整體穩定。木器涂料和膠粘劑毛利率自 2017 年開 始整體提升，膠粘劑從 2017 年得 14.84%提升至 上年 年得 24.30%， 木器涂料毛利率從 2017 年得 33.57%提升至 上年 年得 41.55%。
公司墻面涂料產品涵蓋兩大部分，工程墻面漆和家裝墻面漆， 從營收數據來看，工程墻面漆營收快速增長，上年 年工程墻面漆實 現營業收入 36.12 億元，同比增長 30.63%。隨著上游大宗原材料產 品提價，公司在 5 月、8 月、10 月分別上調部分產品價格，提價幅 度在 5%-30%不等，量價齊升有望增厚公司未來收入水平。（報告未來智庫）
二、水泥：基建或將提速，地產竣工仍有一定支撐2.1 需求端：基建或將提速，地產預期引導，需求有望提升
專項債發行加速，需求受基建端支撐。2021 年 1-10 月地方政 府專項債發行總額 4.02 萬億，累計同比增長 1.01%。具體到月度發 行情況來看，專項債發行下半年提速，10 月新增發行 5410 億元， 同時財政部要求“新增專項債盡量在 11 月底前發行完成”，從資金 投向看，10 月份新增專項債券集中用于市政及產業園區基礎設施、 社會事業、交通基礎設施等，基礎設施建設提速將加大對水泥等建 筑材料需求。
地產新開工略顯疲軟，2022 年地產預期引導，新開工或將修復。 2021 年 1-11 月，華夏房屋新開工面積 18.28 億平方米，同比下滑 9.10%；11 月單月，華夏房屋新開工面積 1.61 億平方米，同比下降 21%，降幅較上月收窄。中央經濟工作會議定調對地產“加強預期 引導，因城施策促進房地產行業良性循環和健康發展”。政策邊際 改善之下預計 2022 年地產新開工數據或有改善，對水泥需求會有 一定支撐。
2.2 供給端：能耗問題或持續影響水泥行業。
“能耗雙控”影響水泥供給。2021 年下半年，受“能耗雙控” 及供電緊張影響，多地區出臺“限電”、“錯峰生產”等措施，水 泥企業實行錯峰生產。以四川省為例，四川省水泥協會發布文件稱， 四川省水泥熟料生產線統一參加錯峰生產，10 月份每條線錯峰生產不 少于 8 天。
煤炭價格有望回落，企業盈利空間修復。2021 年 9 月開始動力 煤價格上漲迅速，9 月中旬，發改委“保供”提出通過增產增供、 投產優質產能、適度增加煤炭進口等多舉措保障煤炭供應，10 月下 旬開始動力煤價格有所回落，水泥、煤炭價格差回升，水泥制造企 業成本壓力減少，盈利空間修復。
2.3 水泥價格有所回落，市場集中度進一步提升
2021H2 受能耗雙控及部分地區高耗能產業“限電”得影響， 水泥價格上漲，隨著煤炭價格回落，多地恢復正常生產，水泥價格 有所回落，預計 2022 年水泥價格將調整到合理區間。2021 年 12 月 15 日，華夏水泥價格指數為 222.62，較 10、11月有所回落。
行業集中度提升、強者更強趨勢延續。從水泥熟料產能集中度 方面看，2011 年-上年 年，水泥行業 CR10 從 40%提升至 57%，行 業集中度整體提升。行業集中度提升得趨勢延續，頭部企業利用并 購重組等方式增強自身競爭力，行業格局得以優化。2021 年，天山 股份收購中聯水泥、南方水泥、西南水泥、中材水泥股權，重組完 成后公司熟料產能進一步上升，躋身水泥行業龍頭。
2.4 重點公司分析：萬年青
江西水泥龍頭，多元化布局相關產業。公司在推動水泥主業穩 健發展得同時，延伸產業鏈并開展多元化業務，打造新得增長極。 截至 2021H1，公司擁有萬年、玉山等 6 個熟料生產基地，7 家粉磨 企業，年熟料產能 1500 萬噸、水泥產能 2600 萬噸。此外，公司通 過新建和并購優化商砼市場布局，目前在省內布局商砼企業近 30 家，擁有商品混凝土產能 1700 萬方，水泥、商砼產品在江西得市 場占有率位居前列。2021 前三季度，公司實現營業收入 96.34 億元， 同比增長 8.99%，實現歸母凈利潤 11.29 億元，同比增長 10.36%。
成本費用管控能力突出。將公司與水泥制造行業龍頭海螺水泥、 天山股份對比，上年 年萬年青期間費用率 5.81%，較 前年 年下滑 2.44pct，處于海螺水泥與天山股份之間，成本費用管理能力突出。 從凈資產收益率角度來看，上年 年公司 ROE 為 25.85%，高于海螺水泥及天山股份。但公司凈利率僅為 17.53%，隨著后期原材料價格 企穩，成本進一步優化之后，公司凈利率有望進一步改善。 （報告未來智庫）
三、玻璃：“電光”驅使舊動力向新勢能轉移3.1 建筑玻璃：節能玻璃或成行業增長新動能
產能置換、能耗雙控限制浮法玻璃產能擴張。浮法玻璃制造屬 高能耗行業，相關部門出臺產能置換政策限制平板玻璃產能擴張， 根據工信部發布得《關于印發水泥玻璃行業產能置換實施辦法得通知》， 位于China規定得大氣污染防治重點區域實施產能置換得水泥熟料和平 板玻璃建設項目，產能置換比例分別不低于 2:1 和 1.25:1。受產能置換 和“能耗雙控”等政策影響，預計未來平板玻璃產能擴張受限。
11 月竣工數據復蘇玻璃庫存回落。2021 年至今，浮法玻璃在 產產能整體穩定，進入 11 月，地產竣工數據改善，華夏房屋竣工面 積 1.15 億平方米，同比增長 15.41%。地產竣工面積提升帶動玻璃 補庫存需求，自 11 月下旬以來，玻璃行業庫存整體下降，從 11 月 19 日得 4700 萬重箱下降至 12 月 10 日得 3553 萬重箱。展望 2022 年，地產竣工數據在上半年仍有支撐，依然可以支撐玻璃行業需求。
節能玻璃或成為增長新動能。華夏是能源消耗大國，推進建筑綠色節能，降低 建筑運行能耗，能夠有效減少能源消耗。較普通平板玻璃，節能玻 璃具有隔熱性和保溫性得節能屬性，隨著社會節能意識不斷提高， 未來建筑行業節能玻璃滲透率將會提升，從而帶動節能玻璃市場空 間進一步打開。
3.2 光伏玻璃：“節能減碳”推動下得大勢所趨
光伏發電裝機量或迅速增加，發展潛力巨大。光伏玻璃是光伏 裝機組件得重要組成部分，而近年來相關部門出臺多項政策支持光 伏發電。碳達峰、碳中和目標下，上年 年華夏光伏新增裝機 48.2GW。
行業銷售單價持續下行。2021 年以來，光伏玻璃銷售單價持續 下降，3.2mm 原片銷售單價自 11 月開始下行，從 11 月得 20.82 元/ 平方米降至 12 月得 17.29 元/平方米，3.2mm 鋼片和 3.2mm 鍍膜價 格自 10 月開始回落，3.2mm 鋼片價格從 10 月份得 30.33 元/平方米 下降至 12 月得 26 元/平方米，3.2mm 鍍膜價格從 10 月得 30.22 元/ 平方米下降至 12 月得 26.06 元/平方米。（報告未來智庫）
3.3 電子玻璃：“國產替代”成趨勢，電子設備出貨量支撐電玻需求
電子玻璃“國產替代”成趨勢。電子玻璃在電子顯示行業居核 心地位。超薄電子玻璃是厚度在 0.1~1.1mm 范圍內得電子玻璃，被 廣泛應用于智能手機、平板電腦、智能手表等領域。國外廠商美國 康寧、日本旭硝子、電氣硝子得市場認可度較高，市場份額較大。 近幾年，國內智能終端廠商“產業鏈可控”意識不斷增強，國產電 子玻璃得研發技術、產品質量不斷提升，國產電子玻璃得成長空間 廣闊。
智能終端出貨表現良好，電子玻璃需求獲得支撐。前年 年以來， 華夏智能手機出貨量整體穩定，2021 年 1-11 月，華夏智能手機出 貨量 9.63 億臺，同比增長 7.5%。華夏智能手機出貨量平板電腦出 貨量同比增加，在下游智能設備出貨支撐下，電子玻璃需求或可長 期看好。
5G、無線充電技術推動，需求有望提升。傳統金屬機殼對信號 存在屏蔽作用，在 5G 手機市場應用受限。非金屬機殼中，玻璃機 殼電磁屏蔽效應較弱，相比于陶瓷、塑料等材料，具備更高得耐磨 性和可塑性，成為主流機殼方案。此外，玻璃蓋板因較弱得電磁屏 蔽效應，可以減少無線充電過程中得能量損耗，提升充電速度。因 此，隨著 5G 手機和無線充電技術得普及，玻璃蓋板市場需求有望 進一步提升。
3.4 重點公司分析
3.4.1 南玻 A：電子玻璃增長潛力逐步兌現
營收增速快速提升，2021 前三季度歸母凈利潤大幅增加。公司 聚焦玻璃主業，通過提升產品力，推動精細化管理，進一步增強公司綜合盈利能力。上年 年，公司實現營業收入 106.71 億元，同比 增長 1.90%，實現歸母凈利潤 7.79 億元，同比增長 45.28%。2021 前三季度，公司實現營業收入 102.49 億元，同比增長 37.20%，實 現歸母凈利潤 15.10 億元，同比增長 107.73%。
電子玻璃擴產能，鞏固市場競爭基礎。2021 年 3 月，公司在河 北視窗新建一條日熔量為 110 噸得超薄電子玻璃生產線及配套研發 中心。此外，2021 年，公司高鋁二代電子玻璃憑借優異得產品性能， 持續擴大高端市場份額，高鋁三代產品已在實驗室研制成功，目前 正在按計劃推進商業化生產。未來，公司電子玻璃產品有望覆蓋更 多電子玻璃產品得應用場景，形成更加穩固得市場競爭基礎。
電顯業務營收持續增長，毛利率及營收占比不斷提高。 2016-上年 年公司電顯業務營收呈上升趨勢，上年 年營收 10.87 億 元，同比增長 4.13%；2021H1 實現營收 8.81 億元，同比增長 117.58%。 從營收占比來看，電顯業務比重不斷提升，上年 年占比 10.19%， 較 前年 年增長 0.22pct，2021H1 占比 13.32%。從毛利率來看，電 顯業務毛利率也呈現增長趨勢，上年 年毛利率為 30.51%，比 前年 年增長 1.07pct，2021H1 毛利率為 40.12%，為近年來蕞高水平。毛 利率及營收占比提升表明，電子玻璃及顯示器業務有望成為公司新 得盈利增長點。（報告未來智庫）
3.4.2 旗濱集團：“一體兩翼”打造公司新增長點
營業收入、歸母凈利潤增長迅速。旗濱集團充分發揮龍頭企業 規模優勢，降低經營成本，提升盈利水平，公司營業收入和歸母凈 利潤獲得快速增長。上年 年，公司實現營業收入 96.44 億元，同比 增長 3.63%，實現歸母凈利潤 18.25 億元，同比增長 0.36%。2021 年前三季度，公司實現營業收入 107.66 億元，同比增長 64.24%， 實現歸母凈利潤 36.58 億元，同比增長 200.85%。
資源整合，公司打造光伏玻璃業務平臺。公司將郴州、漳州多 條浮法玻璃生產線轉產光伏玻璃，并在紹興、郴州、東山、寧波投 資新建光伏玻璃項目，快速擴張光伏玻璃產能，預計擴張后公司光 伏玻璃產能將處于行業領先得地位。
投建高性能電子玻璃生產線，完善公司產品結構。為加快技術 升級、產業轉型，進一步完善公司產品結構，促進產品高端化，提 升市場綜合競爭能力，公司于 2018 年宣布投產一條 65 噸/天得高性 能電子玻璃生產線，總投資 3.72 億元，目前該生產線正式商業化運 營。2021 年 6 月，公司宣布新增投資建設一條高性能電子玻璃生產 線，項目總投資 4.95 億元，建設周期 13 個月。
四、玻纖：風電、新能源汽車拉動，行業景氣向上4.1 供給：應用廣泛，年產量穩步提升
玻纖應用廣泛，涉及眾多上下游。玻璃纖維作為一種優異得無 機非金屬材料，被廣泛得應用于建筑材料、風力發電、電子設備、 新能源汽車等領域。玻纖材料應用在建筑領域占比 34%，用在電子 電器領域占比 21%，其次為交通運輸，占比 16%，玻纖材料既可以 應用在建筑材料等傳統周期行業，也能應用在新能源環保等成長性 行業，應用廣泛，下游市場空間廣闊。
隨著下游需求得持續擴張，華夏玻纖產量持續增長。上年 年， 華夏玻璃纖維產量達到 536 萬噸，同比增長 6.56%。2017-前年 年， 玻纖及制品進口量持續下滑，前年 年，華夏玻纖及制品進口量 16.28 萬噸，同比下滑 15.24%；上年 年玻纖及制品進口量有所回升，達 到 19.18 萬噸，同比增長 17.86%。
玻纖行業集中度高，CR4 約 55%。建設玻纖產線需要大量得 資金投入，部分資金實力不足得中小企業無法“從零到一”自建玻 纖生產線參與行業競爭。根據前瞻產業研究院數據，前年 年，按產 能劃分，華夏巨石市場份額居首位，達到 20.43%，其次為 OCV， 占全球玻纖市場份額得 13.73%，重慶國際和泰山玻纖得市場份額均 為 10.22%。行業 CR4 約為 54.6%，行業集中度較高。（報告未來智庫）
4.2 需求：“三駕馬車”拉動玻纖需求上升
汽車輕量化助力節能減排，玻纖行業迎來發展機遇。汽車輕量 化有助于降低能耗，減少污染物排放，就燃油車而言，汽車輕量化 能夠降低單位油耗，2021 年 1-11 月，華夏汽車產量 1971.43 萬量， 累計同比增長 5.30%，華夏汽車不錯同比增長 4.50%，汽車行業產 銷情況均保持穩定得增長態勢，將拉動玻纖需求增長。就新能源車 而言，汽車輕量化能夠降低能耗，增加續航里程。2021 年 1-11 月， 華夏新能源汽車 283.80 萬輛，同比增長 155%，新能源汽車持續保 持快速增長，將持續拉動玻纖需求量提升。
風電快速發展將為玻纖注入成長因子。玻纖增強復合材料憑借 其質量輕、強度高、耐腐蝕性強等特點，使其成為風電葉片建造得 重要材料。碳達峰、碳中和背景下，風電行業發展勢頭迅猛。上年 年 11 月風電企業聯合發布《風能北京宣言》，提出要保證年均新增 風電裝機 50GW 以上。央行于 11 月推出碳減排融資支持工具，政 策利好風電產業發展。
PCB 行業快速發展，帶動電子紗需求量上升。印制電路板（PCB） 是指在絕緣基材上，按照設定連接導線及印制組件得印制板，在電 子設備中起到支撐、連接部分電路組件得作用，PCB 在智能手機、 平板、筆記本電腦等電子產品中應用廣泛。PCB 成本中，覆銅板占 據 20%-40%，玻纖電子紗是制造覆銅板得重要原料，因此，PCB 行 業產值得提升，可以直接拉升玻纖（電子紗）得需求。
4.3 重點公司分析
4.3.1 華夏巨石：玻纖行業龍頭，產能行業領先
華夏巨石是全球玻纖行業巨頭，產能規模行業領先。在國內擁 有浙江桐鄉、江西九江、四川成都三大生產基地，國外擁有埃及蘇 伊士、美國南卡兩個生產基地，產能規模位居全球首位。2021 年前 三季度，公司實現營業收入 138.36 億元，同比增長 75.69%，實現 歸母凈利潤 43.05 億元，同比增長 236.40%。
華夏巨石憑借產能優勢和研發能力，建立了充分得成本優勢， 上年 年公司 ROE 為 14.61%，高于山東玻纖和長海股份；期間費用 率約為 13.01%，低于可比公司山東玻纖和長海股份。
4.3.2 中材科技：風電葉片龍頭，隔膜業務打造新增長點
公司布局玻纖、風電、鋰電池隔膜三大業務領域，受益于相關 產業景氣度提升，2021 前三季度歸母凈利潤快速增長。上年 年， 公司實現營業收入 187.11 億元，同比增長 37.68%；歸母凈利潤 20.52 億元，同比增長 48.70%。2021 年前三季度，公司實現營業收入 146.42 億元，同比增長 13.33%；實現歸母凈利潤 26.47 億元，同比增長 71.02%。
積極布局風電和鋰電池隔膜，培育新得盈利增長點。公司擁有 江蘇阜寧、河北邯鄲、江西萍鄉、甘肅酒泉、內蒙古錫林浩特、吉 林白城、和內蒙古興安盟七大風電葉片產業基地，規模化、可以化 水平業內領先。同時公司積極進入鋰電池隔膜行業，在山東滕州、湖南常德、湖南寧鄉以及內蒙呼和浩特布局了四個生產基地，年產 基膜可達 10 億平米，能夠覆蓋國內外主流鋰電池客戶市場。
五、新材料：碳纖維正處國產替代機遇期，風電拉動需求上升5.1 全球碳纖維市場需求快速提升
全球碳纖維需求增長迅速。碳纖維具備耐高溫、抗摩擦、導電、 導熱及耐腐蝕等特性，在風電葉片、航空航天、體育休閑等領域應 用廣泛。近年來，全球碳纖維需求增長迅速。從碳纖維產能布局來 看，全球碳纖維產能相對集中。上年 年，全球碳纖維年產能達到 17.17 萬噸，美國產能占比領先全球，達到 21.72%，其次為華夏大 陸和日本，產能占比分別為 21.08%、17.01%，產能前三得區域占比 之和超過 50%，從世界范圍來看，碳纖維產能相對集中。（報告未來智庫）
國內碳纖維需求量呈現出快速增加得態勢。供給方面， 2015-前年 年華夏大陸碳纖維產能較為平穩，上年 年明顯增加，上年 年產能達到 3.62 萬噸，同比增速 34.57%。
5.2 多種合力推動，國內碳纖維市場機會涌現
政策推動，碳纖維行業未來發展環境良好。近年來，China出臺 了一系列碳纖維材料相關政策，持續引導并提升行業得可以化水平， 推動行業產能擴張，促進了碳纖維及其復合材料得發展。2021 年， 碳纖維材料被列入《中華人民共和國國民經濟和社會發展第十四個 五年規劃和 2035 年遠景目標綱要》，為未來碳纖維行業得發展以 及碳纖維制造技術得進步提供良好得政策環境。
需求結構調整利好創新型企業。與國外碳纖維需求領域相比， 華夏碳纖維需求領域中，體育休閑等低附加值領域占比較大，價格 競爭壓力明顯。未來，華夏在航空航天、壓力容器、碳碳復合材料 等領域應用場景廣闊，利于自主創新能力強，擁有自主知識產權得 企業將具有競爭優勢。
5.3 重點公司分析：吉林碳谷
碳纖維行業龍頭，產品性能優越。公司作為碳纖維行業龍頭， 在碳纖維生產和研發制造方面具備明顯優勢，上年 年，公司實現營 業收入 11.02 億元，同比增長 3.72%，2021 前三季度，公司實現營 業收入 7.23 億元，同比下降 18.23%。公司持續提升生產技術，加 大科技投入，上年年，實現歸母凈利潤1.39億元，同比增長563.39%。
前年 年后，公司營收和盈利能力整體提升。公司碳纖維原絲得 主要原材料為丙烯腈，丙烯腈為石油化工產品，采購價格受國際石 油價格波動影響。2018 年，主要原料丙烯腈價格漲幅較大，產品成 本上行，公司為了保持國內碳纖維市場穩定，對碳纖維銷售價格調 整不大，從而導致 2018 年公司毛利率和凈利率下滑。前年 年，隨 著丙烯腈價格回落，公司大絲束產品進一步放量，公司營收和盈利 能力獲得大幅提升。期間，其他業務收入增加主要因公司為增加收 益、降低成本，經營主要原料丙烯腈所致。
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